| The Economist | - Traducción google -
Primero Grecia; a continuación, Irlanda y Portugal; a continuación, Italia y España. Mes por mes, la crisis en la zona del euro ha colado desde la periferia vulnerable de la zona de la moneda hacia su núcleo, ayudado por la negación, diagnósticos equivocados y dilaciones por los políticos de la zona euro. Bonos del Gobierno belga y francés han estado recientemente en libros mal de los mercados financieros. Los inversores están incluso sniffy sobre bonos alemanes: una subasta de bonos de diez años el 23 de noviembre pasado sólo 3,6 millones de euros-valor (4,8 millones de dólares) el valor de 6 millones de euros en oferta.
Lo que es peor, hay indicios de que la economía de la eurozona se dirige a la recesión, si no está allí. Los pedidos industriales en la zona del euro cayeron un 6,4% en septiembre, el descenso más desde los oscuros días de diciembre de 2008. Un índice estrechamente controlado del sentimiento de la zona euro, basado en encuestas de la compra de los administradores en la manufactura y los servicios, también es señalización contracción, con una lectura de 47.2: nada por debajo de 50 indica actividad está menguando. Índice de la Comisión Europea de confianza del consumidor cayó en noviembre por quinto mes consecutivo.
Ahora busca afectarle un desastre aún mayor. La intensificación de la presión financiera eleva las posibilidades de una desordenada predeterminado por un gobierno, una corrida de depósitos minoristas bancos corto de efectivo o una revuelta contra la austeridad que marcaría el inicio de la ruptura de la zona euro.
El Gobierno alemán probablemente puede encogerse en un remate fallido: le gusta precio sus bonos como ricamente como pueda y en ocasiones no se puede vender todo quisiera, incluso en tiempos despreocupados. Aún así, el momento es terrible, y otros gobiernos no son tan afortunados: el contraste entre los costes de Alemania y de otros monarcas de la zona del euro es crudo (véase el gráfico 1). Los bancos europeos son dumping los bonos de los activos menos solventes y otros, en un intento de conservar la capital y mejorar el flujo de efectivo mientras se cierne una crisis de financiación completa. Los gobiernos son prometedores recortes presupuestarios cada vez más severos con la esperanza de pacificar a los mercados de bonos. El resultado directo de estas mezcla es una contracción del crédito y una contracción en la demanda agregada que está obligando a Europa a la recesión. Agregue los efectos indirectos sobre la confianza de los consumidores y empresas, y la recesión será profunda.
Una receta para la recesión
Considerar los tres ingredientes para la recesión: una contracción del crédito, más estricta política fiscal y una falta de confianza. En total, los préstamos de los bancos europeos superan sus depósitos, por lo que dependen de los fondos por mayor, facturas a corto plazo, a largo plazo bonos o préstamos de otros bancos — para cerrar la brecha. Pero los inversores se están convirtiendo en warier de los préstamos a los bancos que tienen bonos de la zona del euro en sus libros y que ya no puede confiar en el respaldo de los gobiernos con préstamos problemas propios. Emisiones de bonos a largo plazo se han vuelto escasos y fondos del mercado monetario estadounidense, hasta ahora los compradores de billetes de banco a corto plazo, son running scared.
Los bancos son frenéticamente derramando bienes para recaudar dinero y racionar su capital para cumplir con los objetivos mínimos de adecuación del capital de Unión Europea en junio próximo. Las primeras víctimas de esta desapalancamiento son prestatarios en los mercados emergentes. Vecinos de la zona euro pueden ser especialmente afectadas: la lira turca, por ejemplo, ha llegado bajo presión la semana pasada, un indicio de que el dinero fluye fuera. La repatriación de fondos por parte de los bancos de la eurozona podría explicar por qué el euro ha sido notablemente estable frente al dólar en las últimas semanas, a pesar de convulsiones internas de la zona. Pero las empresas y familias en casa también pronto se perjudicará por crédito más escasos y aumento de las tasas de interés, como mayores costos de financiación de los bancos pasan.
Los gobiernos están recortando demasiado. El impacto preciso de apretarse el cinturón del próximo año es difícil de medir. Un plan de presupuesto de Francia está cerca de acordar; nuevos recortes están probables pero se retrasará hasta después de las elecciones en la primavera. Italia todavía tiene que votar a través de un paquete de recortes revisado mucho. Próximo Gobierno de España ha prometido más gasto cortes, especialmente en los gastos regionales, a fin de cumplir con los objetivos de déficit de acuerdo con Bruselas.
Aún así, parece claro que el endurecimiento fiscal debilitará crecimiento. Tomar los planes que países presentaron a la Comisión Europea y agregar lo que ha sido promocionado desde, y la contracción en la zona del euro venga a alrededor de 1,25% del PIB el próximo año, estima a Laurence Boone, jefe economista Europeo en Bank of America. Solo eso es suficiente, dice Ms Boone, a picar alrededor de un punto porcentual en el crecimiento del PIB en 2012. Alemania será el menos afectado de cuatro economías más grandes de la zona, seguidas por Francia. España e Italia se perjudicará más.
Las empresas y los consumidores de la zona del euro se sorteará en la espiral descendente de confianza. En el otoño de 2008 las empresas aprendieron que las líneas de crédito no podía confiar en cuando los bancos estaban luchando por la supervivencia. Cuando los bancos son de liquidez, las empresas tienen que vigilar estrechamente su propio flujo de efectivo. Implica acciones magros y reducciones en el gasto, tales como proyectos de capital discrecional o campañas de publicidad.
Brusca disminución del septiembre de pedidos industriales es un signo que las empresas están recortando. Andreas Willi, jefe de bienes de capital investigación en JPM, observa que SKF, una empresa sueca que es el mayor fabricante mundial de rodamientos de bolas y un líder de la demanda industrial, dio a los analistas una evaluación prudente de sus futuros ingresos a mediados de octubre. Esa orientación sugiere una flexibilización de la demanda de inversión. Los consumidores también suelen postergar compras grandes, mientras la crisis se ha resuelta y escasea el crédito.
Una caída en la demanda de bienes de capital, bienes de consumo duraderos y coches se huelga en el corazón industrial de la zona euro, entre ellos Alemania. MS Boone estima que PIB caerá alrededor del 0,5% en Alemania el año que viene y por la misma cantidad en el conjunto de la zona. En septiembre, el FMI pronostica que PIB la zona crecería un 1,1% en 2012, pero estima si los bancos europeos fueron desapalancamiento rápidamente (como ahora), la economía podría reducir en alrededor del 2%.
Punto de ruptura
Un descenso de tal gravedad aumentará enormemente las presiones dentro de la zona. Los inversores será aún menos dispuestos a financiar a los bancos, como malas más garden-variety préstamos a empresas y familias. Como sube el desempleo, recibos de impuestos pasará a pagos de bienestar arriba, haciendo más difícil para los gobiernos a frenar sus déficits y alcanzado los objetivos han definido y causando los mercados de bonos a pregunta intencionadamente más aún su solvencia.
En tales circunstancias, las posibilidades de un error de política o de pánico más amplio aumentan bruscamente. Los cálculos de los inversores de bonos, cuentahabientes y políticos son propensos a cambios repentinos. Esperanzas que la fractura de la zona euro podría evitarse por los políticos previsoras podrían dar lugar a una creencia de que es inevitable. Tales creencias, una vez que éstas controlen, suelen ser profecías autocumplidas.
¿Cómo? El secado de los fondos soberanos y bancos es una amenaza para la integridad del euro, debido a la brecha cruda entre deudor y acreedor de los países dentro de la zona. A finales de marzo de 2010, Jean Claude Trichet, entonces jefe del BCE, se jactó de que simplemente pertenecientes a la zona del euro automáticamente garanticen la financiación de la balanza de pagos. No se ve esa manera ahora.
Durante el auge del crédito, capital barato fluía a Grecia, Irlanda, Portugal y España para financiar los déficits comerciales y auge de la vivienda. Como consecuencia, el pasivo neto exterior, empresas, familias y Gobierno deben a los extranjeros, menos los activos extranjeros poseen — de los cuatro son cercanas al 100% del PIB. (En comparación, pasivo neto exterior de Estados Unidos es el 17% del PIB). Gran parte de su deuda está siendo financiado por préstamos del banco local o bonos vendieron a los inversores en los países acreedores como Alemania. Irlanda es inusual que una gran parte de lo que debe es en forma de capital (todos los American fábricas y oficinas) y por lo tanto no necesita ser renovación.
Con pocas excepciones, el costo de referencia del crédito en cada país de la zona del euro está relacionado con el equilibrio de sus deudas internacionales. Alemania, que se adeuda más de lo que debe, tiene rendimientos de los bonos baja; Grecia, que es en gran medida en la deuda a los extranjeros, tiene un alto costo de los préstamos (véase el gráfico 2). Portugal, Grecia y (en menor medida) España todavía tienen grandes déficits de cuenta corriente y así todavía están añadiendo a sus pasivos extranjeros ya altos. Estos refinanciación es cada vez más difícil y poner presión sobre los bancos locales y la disponibilidad de crédito.
Cuanto mayor sea el coste de financiación se hace, más dinero fluye a los extranjeros a pagar estas deudas. Esto es por qué la cuestión de solvencia nacional va más allá de lo que los gobiernos debemos. La zona del euro está mostrando los síntomas de una crisis de balanza de pagos interna, con profecías autocumplida se ejecuta en los países, porque en la parte inferior que es la naturaleza de sus problemas. Y esas crisis ejercer presión extraordinaria sobre clavijas de tipo de cambio, no importa cómo permanentes políticos afirman que sean.
Uno de los atractivos iniciales de pertenencia al euro para los países periféricos, acceso a fondos baratos — ya no se aplica. Si un defecto desordenado es forzado a un país de la zona euro, podría estar tentado a reinventar su propia moneda. De hecho, puede tener poca opción. De este modo, al menos, podría escribir el valor de sus deudas públicas y privadas, así como la reducción de sus salarios y los precios relativos a estas en el extranjero, mejorar su competitividad. El conmutador sería enormemente costoso para deudores y acreedores por igual. Pero la alternativa es apenas más atractiva. Austeridad, desempleo, malestar social, altos costes y banca caos parecen probable que de cualquier manera.
La perspectiva de que un país podría romper sus lazos con el euro, voluntariamente o no, causaría corridas bancarias generalizada en otras economías débiles. Depositantes que se apresuran a sacar sus ahorros fuera del país para adelantarse a una conversión forzada a una moneda nueva, más débil. Los gobiernos tendrían que imponer límites a los retiros del Banco o cerrar temporalmente los bancos. Se necesitarían controles de capital y incluso las restricciones de viaje a Mike la hemorragia de dinero de la economía. Tales restricciones podrían disminuir la circulación de dinero en la economía, la profundización de la recesión.
Fuentes externas de crédito se secaría porque las empresas, bancos e inversionistas extranjeros daría miedo que podría ser atrapado su dinero. Un gobierno aislado del mercado de capitales financiamiento tendría que encontrar otras maneras de cerrar la brecha entre los ingresos fiscales y gasto público. Podría satisfacer parte de sus obligaciones, incluidos los salarios del sector público, emitiendo intercambiando pequeñas-denominación que a su vez podría utilizarse para comprar bienes y pagar facturas.
Cuando escasea el dinero, esos vales es fácilmente aceptado por comerciantes. En agosto de 2001, la provincia argentina de Buenos Aires emitió 90 millones de dólares de pequeños proyectos de ley, conocido como patacones, a los empleados como parte de su sueldo. Los proyectos de ley antes circulaban libremente: McDonalds incluso ofrecen un menú de "Patacombo" a cambio de un $5 pata c ón. Argentina rompió su clavija de moneda supuestamente irrevocable al dólar unos meses más tarde.
Vales de este tipo se convierte, en efecto, una proto-moneda. En un país de la eurozona afectadas, cambiaría manos con un descuento a los restantes euros en circulación, presagiando la devaluación por venir. Para adelantarse más flujos de capital, un gobierno tendría que aprobar una ley con rapidez a decir que todos los tratos financieros en lo sucesivo se realizaría en una nueva moneda, en un tipo de cambio uno a uno con el euro. La nueva moneda sería entonces "flotar" (es decir, hundir) a un nivel más bajo frente al euro abandonado. El tamaño de esa devaluación sería el grado de incumplimiento efectiva del país contra sus acreedores.
Mercado gurús y otros estudiantes de existencias desalineados, bond o precios casa suele decir que, aunque es fácil de detectar una burbuja de precios de los activos, es imposible saber el caso de que finalmente lo pica. De la misma manera, el principal detonante de una desintegración del euro es incognoscible. Pero hay un montón de candidatos. Uno es una subasta de bonos ha fallado que obliga a un país en default y envía una onda de choque a través del sistema bancario europeo. Italia tiene 33 millones de euros de deuda viene debidamente en la última semana de enero y otros 48 millones de euros en la última semana de febrero (véase el gráfico 3). Dado que los inversores de bonos están convirtiendo sus narices incluso en las ofertas de Alemania ahorrativo, las probabilidades en contra de Italia poder recaudar el dinero que necesita a principios del próximo año son incómodamente cortas.
Otro peligro es un desacuerdo entre Grecia y su trío de los rescatadores (la UE, el FMI y el BCE) sobre las condiciones de su libertad bajo fianza. El riesgo de un accidente será mayor después de las elecciones griegas en febrero si aún remoja más humor político del país. Quizás la chispa vendrá desde otro origen: la quiebra de un banco; nuevos problemas en Portugal; o una cadena de eventos que comienza con Francia perder su calificación AAA y termina con que se ejecuta en los bancos en toda Europa. La exposición de los bancos franceses a Italia y a otros países que han estado en punto de mira de los agentes económicos para de bonos ya implica que contagio se extendió rápidamente al núcleo del euro (véase el gráfico 4). Valores predeterminados generalizadas en la periferia podrían aniquilar un trozo grande de la riqueza de Alemania y comenzar una cadena de quiebras bancarias que podría convertir la recesión a la depresión.
Los pocos dejaron en el euro (Alemania y quizás algunos otros países acreedores) sería una desventaja competitiva para las nuevas monedas más baratas a sus puertas. Así como imponer controles de capital, los países podrían retirarse hacia la autarquía, elevando los aranceles de represalias. La supervivencia del mercado único europeo y de la propia UE estarían amenazados.
Aún se puede evitar un desastre. El BCE podría lanzar un programa de compra de bonos con el pretexto de que una profunda recesión en la eurozona amenaza la deflación. Si se hace en la escala que ha emprendido el Banco de Inglaterra, podría restaurar la estabilidad a los mercados de bonos pánico de Europa. Si se hicieron las compras de bonos en proporción con el tamaño de la economía del cada miembro euro, que podría ir alguna forma de superar los recelos alemanes que el Banco central estaba siendo utilizado para proporcionar financiación favorables a los países despilfarradores.
Tal acción por parte del BCE es un paliativo a corto plazo esencial. Pero cualquier estabilidad duradera del euro debe recaer en los gobiernos, particularmente en el grado en que están dispuestos a ceder soberanía fiscal a cambio de la agrupación de pasivos. Alemania se encuentra firmemente en un extremo de este debate. Su canciller, Angela Merkel, quiere grandes cambios para forzar la probidad (y quiere que la UE Cumbre el 9 de diciembre para centrarse en esos cambios de regla), pero ha opuesto a la idea de "Eurobonos" conjuntamente garantizada. Funcionarios alemanes han argumentado que cualquier compromiso abierta a pasivos conjuntas sería alentar a los gobiernos equivocados al libertinaje, violan la Constitución de Alemania y aumentar sus costes. Incluso ahora, el jefe del Bundesbank, Jens Weidmann, parece creer que la imposición de rigor fiscal será suficiente para restablecer la calma a los mercados de bonos de Europa.
Cuelgan juntos
Otros piensan que las circunstancias exigen una concentración sobre los medios pasivos de piscina. El 23 de noviembre, la Comisión Europea establecen tres enfoques para la emisión de eurobonos, dos de los cuales implican garantías mutuas.
Otra nueva propuesta es intrigante: gracias, en parte, a su procedencia. Recientemente, el Consejo de expertos económicos de Alemania propuso un "Pacto Europeo de redención". Este esquema sería colocar la deuda, más de 60% del PIB, de todos los gobiernos de la zona del euro no ya en los planes de rescate de IMF en un fondo garantizado conjuntamente que se pagó de más de 25 años. Inspirado en parte en la Asunción del Gobierno federal de la deuda de los Estados de Estados Unidos iniciada por Alexander Hamilton en 1790, el fondo proporcionaría una responsabilidad conjunta para estas deudas bajo estrictas condiciones. Estos requeriría de países de la zona euro para introducir frenos de deuda en sus constituciones, como la uno de Alemania y España ya cuentan; dar prioridad al pago de los bonos mutualised; reservar un ingresos fiscales específicos para ello; y prometemos divisas se reserva como garantía.
At its peak, the redemption pact would be huge: the joint liability would amount to €2.3 trillion. But it would technically be temporary. For all these safeguards, Germany’s government has so far poured cold water on the idea
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